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新老东家联合布局分步式重组频现熊出没

发布时间:2019-07-14 03:38:18

新老东家联合布局 分步式重组频现“熊”出没

停牌、资产置换+增发置入优质资产、复牌、过会、实施……传统的“二合一”式借壳上市路径正面临着一种审批环节更加宽松的“分步式”借壳路径的挑战。这种“分步式”借壳之路往往从原大股东减持开始,直至后来者拿下上市公司的控制权,借壳方不需要取得任何审批,也不用经历股东大会的投票,甚至不需要财务顾问的核查。借壳方对未来的重组往往缺乏足够承诺,面对这种“分步式”重组,投资者需要小心分辨——如此引来的新东家究竟是“李逵”还是“李鬼”。   大股东减持反成重组序幕   很多时候,上市公司的重大资产重组往往是从被市场理解成为利空的大股东减持开始的。为了避免证监会第35号令,即《上市公司收购管理办法》的相关约束,不少公司在控制权变更筹备的第一步就是大股东将持股比例降至红线之下。   根据《上市公司收购管理办法》中的规定:投资者及其一致行动人对上市公司的持股比例在5%-20%之间,需披露简式权益变动报告书;而如持股比例在5%-20%之间且成为上市公司第一大股东或者实际控制人时还需增加披露投资者及其一致行动人的控股股东、实际控制人及其股权控制关系结构图。而一旦投资者及其一致行动人的持股比例达到20%-30%,则需要披露详式权益变动报告书;如其同时成为上市公司第一大股东或者实际控制人,则还需聘请财务顾问对上述权益变动报告书所披露的内容出具核查意见。   “而在实际操作中,一旦上市公司的控制方发生变更,交易所都要求其披露详式权益变动报告书。”有券商人士表示,不少公司原股东选择在让出控制权前将股权减至20%以下,主要是为了规避财务顾问的核查。“30%的要约收购红线谁都不会去碰,现在这条红线有下行到20%的苗头。”前述券商人士这样表示。   华闻传媒(000793)联手减持后易主可谓是此类操作中的经典个案。共同执掌华闻传媒的首都机场集团公司和上海新华闻投资有限公司同为上市公司第一大股东,持股比例均为20.31%。自2010年上半年开始,两位大股东开始了减持接力赛,直至2011年初,两位股东的持股比例双双降至20%以下,均为19.65%。   此后,首都机场马不停蹄的开始筹划整体转让其对华闻传媒的持股,几个月后就觅得接盘方——上海渝富资产管理有限公司。然而,原本声称暂无在未来12个月内改变上市公司主营业务或者对上市公司主营业务作出重大调整计划的新东家,在收购一个月后就有模有样地停牌谋划注入媒体资产。新股东随后又称,因实际控制人中国华闻投资控股有限公司55%股权挂牌转让尚无结果,增发告终止。而随着2011年底中国人保与人民社签订协议,解决纠葛多年的资产纠纷,人保退出华闻控股恐怕将再次提上日程,届时华闻传媒或将迎来新的重组时机。   开篇   新东家夺权以财务投资为名   大股东持股比例的下降,让伏击偷袭获得上市公司控制权的难度降低,甚至,有时候这种伏击的成功是双方向共同努力的结果。2011年底,先后有两家上市公司开启了股权更迭的大戏,而两家公司无论从股东的操作手法,还是公司现状,乃至二级市场表现都惊人得类似。   新嘉联(002188)最新的控制权变化就是从原第一大股东的撤离开始的。2011年11月8日,新嘉联控股股东、实际控制人丁仁涛致函公司,其本人于2011年11月8日通过大宗交易系统出售公司股票300万股,成交价为每股8.80元,出售的股份占公司股份总数的1.92%。减持后,丁仁涛的持股比例从此前的12.87%降至10.94%。这一持股比例与当时的第二大股东上海天纪投资有限公司之间仅仅相差1.33%。丁仁涛的减持发生在新嘉联谋求转投浙江国大集团失败后不久。因此,市场很自然地将丁仁涛的减持认为是退意已决。 [1][2][3]下一页一个多月后,上海天纪相当配合地完成了对新嘉联的二度举牌,公司在2011年6月9日至12月2日间,共计买入新嘉联784万股,占新嘉联股份总额的5.03%,价格区间为每股8.28元-10.98元。举牌后,上海天纪的持股比例提升至10.05%,与第一大股东的持股差额仅为0.89个百分点。   终于,一纸股权转让协议让箭在弦上的控制权变更成为事实。2月8日,丁仁涛、嘉兴市大盛投资、宋爱萍等6位股东,将占新嘉联总股本5.13%的800万流通股,转让给上海天纪,转让价格为每股10元。转让后上海天纪共持有2505万股,持股比例为16.06%,成为新嘉联的新东家。   而霞客环保(002015)的控制权变更几乎与新嘉联如出一辙。进入霞客环保十大股东名单后很长时间,二股东江阴中基矿业投资有限公司一直保持着与大股东3个百分点以上的持股差距,而自2011年12月12日,中基矿业开始了集中增持,最终通过二级市场的持续增持,中基矿业及其一致行动人获得了霞客环保13.81%的股权,并且,中基矿业也取代陈建忠成为霞客环保新任第一大股东。   虽然不似新嘉联的原股东逆向操作予以配合,从霞客环保原第一大股东陈建忠的表现来看,似乎也并不在意公司控制权旁落。在中基矿业整个增持过程中,陈建忠始终冷眼旁观,丝毫没有争夺之意。   两家公司的相同之处远不止于此。首先,两家公司都是小盘股,霞客环保总股本为2.4亿股,新嘉联则只有1.56亿股的盘子;其次,两家公司的主营业务均不出众,业界早有原股东萌生退意的传闻;再次,两家公司的新东家均是在2009年就潜伏进入上市公司,对比当时和目前的市场环境,均可谓具有“抄底”的眼光。   有意思的是,虽然新嘉联新东家直言在未来一年内无重组计划,而霞客环保的新控制方则松口表示不排除注入矿产资源;但两家公司复牌后的表现却惊人的一致。停牌6个交易日,宣布控制权变更后,霞客环保当日高开低走,收市时仅上涨3.88%;新嘉联则以涨停开盘,但收盘时仅微涨0.22%。   有市场人士认为,无论是霞客环保背后的矿业资产,还是新嘉联新东家手中的地产资产,注入上市公司的流程复杂且政策时点难以把握,新控制方“屯壳”意图明显,上市公司主业在短期内都难有改观预期。   高潮   大股东频发利空实为铺路定价   控制权变更后,选择合适的注入资产,恐怕是上市公司“乌鸡变凤凰”的惊险一跃,而市场原因往往是决定上市公司重组成功与否的关键性因素。以重组方案刚刚宣告终止的ST博元(600656)为例,2011年9月,ST博元抛出重组预案,拟以不低于12.88元/股的价格发行1.45亿股,购买中瑞投资、蔡长春、新余日润太阳能应用有限公司持有的江西瑞晶太阳能科技有限公司100%股权,并同时向中瑞投资出售公司截至2011年9月30日构成业务的全部资产,拟出售资产预估值约5786.19万元。而在连续4个涨停后,ST博元从每股15.27元,一路跌至今年年初的低位每股4.39元。虽然这一涉足光伏行业的重组一开始就不被人所看好,公司也最终以光伏景气不好为由终止了这一重组,但市场价相比增发价格打了4折也无疑阻碍了此次重组的推进。   “选择合适的市场时点做增发,做资产重组,这本身就是财务顾问的工作之一,但如今很多大股东也会参与其中。”上述投行人士进一步说明道,所谓大股东参与市场时点的选择,就是通过释放消息引发股价波动,使股价有利于上市公司增发或重组方案的实施。前述投行人士称,释放利好,护航增发募资是最常见的,一些重组项目大股东则是反其道地打压股价。   股价在最近走出一轮“大V字”行情的*ST昌九(600228)恐怕就难逃投资者对其释放消息操纵股价的非议。2011年12月,赣州稀土借壳绯闻缠身已久的*ST昌九披露,公司间接控股股东江西省省属国有企业资产经营(控股)有限公司与赣州工业投资集团有限公司签署了《股权转让框架协议》,江西国控将所持公司直接控股股东江西昌九化工集团有限公司85.40%股权转让给赣州工投。而令投资者失望的是,就在转让协议签订前两天,赣州工投将其持有的赣州稀土发展控股有限公司25%股权划转赣州市国资委持股。正是因为稀土资产注入预期的落空,股权转让协议披露后,*ST昌九复牌后连续经历了11个跌停,其后其股价仍继续下跌,一度跌至每股6.2元,股价缩水近6成。根据*ST昌九的股价异动公告,控股股东股权转让事宜正按既定计划稳步推进,涉及股权转让标的资产的清产核资、财务审计、资产评估已经完成,并称赣州工投正积极推进收购昌九集团及收购成功后对*ST昌九的重组工作。如果确如赣州工投所言正在推进对*ST昌九重组,恐怕在股权协议签订前急匆匆转让最受市场关注的稀土资产,无疑将有利于未来重组方案能够获得有利的对价。   *ST昌九并非股东释放消息打压股价的首例。山西煤炭运销集团有限公司重组太工天成(600392)以来,先后几次修改承诺,从逐步向太工天成注入优质煤炭生产资产,到注入与上市公司相匹配的资产,再到2011年的最新表态“以与上市公司相匹配的非煤资产重组上市公司”。市场人士表示,连续调整重组承诺,为的正是修正市场对大股东煤矿资产注入的高预期,打压股价,顺利实施重组。自山西煤运入主太工天成以来,股价持续高位,正是在明确了计划注入的仅仅是非煤资产后,股价开始剧烈下行。如今,太工天成股价已经跌至每股9.82元,相比2010年公司股价的历史高位——每股32.7元,跌幅已经近7成。也正因如此,太工天成今年1月及时停牌,并称因山西省政府拟对山西煤运与山西国际电力集团有限公司进行战略重组,山西煤运将待相关事项取得山西省政府批复后,尽快推进公司重组方案。看来,连续修改承诺对市场预期确实起到了作用,而公司也顺利谋得适宜重组的市场时点。 前一页[1][2][3]下一页尾声   利好频传股价飞暗埋地雷   相比“二合一”式的借壳重组,先拿下控制权再进行资产重组的个案似乎成功率更高,至少从控制权变动角度来看如此。   事实上,如果通过两步走的方式借壳上市公司,在股权转让过程中,无需经过股东大会以及监管部门的审批,甚至无需财务顾问对其收购材料进行核查;相比之下,“二合一”的重组方式则需要经历更加严格的审批。   以ST黑化(600179)与厦门翔鹭的重组告吹为例。根据ST黑化的公告,2011年12月19日,公司收到厦门翔鹭化纤股份有限公司来函,函称:由于重组的外部审批环节较多、周期较长,依目前进展看,将导致厦门翔鹭股东在原有承诺基础上至少再延长一年承诺补偿期。而受国内外宏观经济形势变化的影响,加之行业的竞争不断加剧,翔鹭石化股份有限公司未来几年经营业绩的稳定性存在较大的不确定性。在此情况下,延长承诺补偿期加重了股东的承诺义务,鉴此,此前签订的重组协议在2011年底终止,并不再延期。   ST黑化的重组曾在投行圈内被认为是相当“漂亮”的一笔借壳案。然而,由于“二合一”式的重组让借壳方的各类拟注入资产都要面对层层审批,这一方面增加了重组的不确定性,同时拉长了资产重组的耗时。投行人士认为,正因为资产重组需要考虑市场时机和置入资产状况双方面因素,因此,这让很多上市公司在抛出预案时往往更侧重于对市场时机的把握,而置入资产的审批却没有完成,再加上预案的时限限制,让“二合一”式重组项目操作难度加大。   相比之下,ST琼花(002002)的“分步式”重组的进展似乎要顺利一些。2011年10月,ST琼花第二大股东江苏省国信资产管理集团有限公司、江苏省国际信托有限公司将其对ST琼花的1.05亿债券及权利,即对ST琼花3048.64万股质押股份享有的质权转让给广东鸿达兴业集团,开启了鸿达兴业借壳的序幕。随后,ST琼花第一大股东江苏琼花集团有限公司与鸿达兴业达成全部3048.64万股股份的转让意向。鸿达兴业表示,计划在未来12个月内对上市公司主营业务进行恢复和加强。在此之间,ST琼花始终处于停牌状态,公司称主业与上市公司相关的新东家正在筹划重大资产重组事宜。   然而这种“分步式”重组的结局并非都是圆满的。大元股份(600146)原第一大股东大连实德投资有限公司2009年大幅减持后,将上市公司25.4%的股权脱手给上海泓泽世纪投资发展有限公司。然而,当时上海泓泽所声称的改善经营的计划没能经历住时间的考验。资本市场在上海泓泽接手大元股份后唯一对公司的印象就是其屡炒不止的“黄金概念”。随着公司黄金梦断,通过炒作黄金概念已经赚得盆满钵满的上海泓泽也心生退意,在数番减持后,上海泓泽与同一实际控制人旗下控制的上海旭森世纪投资有限公司签署《股份转让协议书》,将持有的2800万股中的1100万股转让给旭森世纪。 李若馨

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